重磅发布 | 2019年一季度中国不动产私募基金趋势与观察报告

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2019年，收紧房地产基金的情况有所改善，但这种变化不是一蹴而就的。

最初，市场预计在一年多的长期干旱后会迎来降雨。市场上有传言称，央行将从4月1日起全面减持RRR。然而，从一季度的实际情况来看，由于经济形势的不断好转，短期RRR降息和降息的预期已经大大降低，往年资金激增的景象已经一去不复返。

这也意味着房地产行业融资渠道的放松是一个小概率事件。随着银行、债券、信托等融资渠道成本的上升，房地产企业受到了来自双方的冲击，单一的融资方向已经难以满足自身的发展需求。然而，由于其相对的灵活性，私人房地产基金的地位变得突出。

特别是目前，房地产市场逐渐从住房+增量市场过渡到存量资产+长效机制。除了非投机性的住房外，购物中心、物流地产、写字楼、长期租赁公寓等大量经营性物业需要借助资本的力量进行再生和改造，通过植入内容和丰富商业形式来达到资产增值的目的。

因此，支持私募房地产基金和引入社会资本，将引发数亿平方米以上的商业地产进行翻新和改造，以及已经供不应求的房企资金链。二者的结合也为房地产私募股权基金的快速发展带来了机遇。

房地产私募股权市场一季度回顾

1.私募股权基金管理的规模已经扩大

根据中国资产管理协会(以下简称协会)发布的第一季度数据，截至2019年3月底，中国共有注册私募基金管理人24，361人，较上月减少19人，较上月减少0.08%，较2018年的23，400人增加4.11%。

截至2019年3月底，已备案的私募基金为75，348只，较去年同期的71，040只增长6.06%，比上个月增加126只，比上个月增长0.17%。

从管理资金规模来看，三项指标中同比增幅最大，达到6.23%。截至2019年3月底，管理基金规模为12.79万亿元，比上个月增长210.36亿元，比上个月增长0.16%。私人基金经理总数为241，000人，比上个月减少1，884人，比上个月减少0.78%。

从单个月来看，2019年1月，上述三项指标的同比增幅均为最大，其中注册私募基金经理同比增长6.88%，注册私募基金同比增长8.82%，托管基金规模紧随其后，同比增长8.33%。

从私募基金管理公司的管理规模来看，截至2019年3月底，注册私募基金管理公司有21317家，平均管理基金规模为6亿元。

其中，管理基金4311只，规模在1-5亿元之间，比去年增加186只，同比增长4.51%。尽管基数较小，但可以看出，管理基金规模大于等于100亿元和50-100亿元的私募基金经理人数同比增幅最大，分别为242人和279人，同比分别增长15.24%和8.98%。这意味着，随着私募基金市场的不断深化，个人私募基金经理正在迅速成长，其规模也有了明显的提高。

从不同基金类型的申报情况来看，风险投资基金和私募股权投资基金的规模增长最快，分别为6831只和27468只，同比分别增长37.11%和14.70%。

在一定程度上，私募股权投资基金的兴起是由于2018年2月12日之后，协会停止了私募股权基金的债权申报，这使得包括房地产私募股权基金在内的大部分以非标准债务融资为主营业务的私募股权基金陷入困境。从另一个角度来看，这也意味着私募股权基金已经慢慢开始摆脱过去做债务项目的固有习惯，逐渐选择股权投资。

回到私募基金经理的地域分布，截至2019年3月底，注册私募基金经理主要集中在上海、深圳、北京、浙江(宁波除外)和广东(深圳除外)，占总数的71.52%。其中，上海4752人，深圳4583人，北京4351人，浙江(不含宁波)2065人，广东(不含深圳)1671人，分别占19.51%、18.81%、17.86%、8.48%和6.86%。

这些省市也有丰富的住房开发项目和存量资产改造项目，因此高度依赖项目增值，这是房地产私募股权基金发展的绝佳沃土。

2.私人资产配置经理登陆，妈妈市场的活力被释放

对私募股权基金行业而言，第一季度最大的优势是私人资产配置经理的登陆和中国首个mom操作指南的发布。

2019年2月12日，中国资产管理协会公开信息显示，有三家私募机构设有私募经理，分别是中国银河投资管理有限公司、浙江黄愚山南投资管理有限公司和珠海横琴金圣硕投资管理有限公司..

私人资产配置经理的登陆预计将带来鲶鱼效应，并以12.79万亿的规模引领私人股本行业翻开私人资产配置的新篇章。

根据协会规定，私募资产配置基金应主要采用基金在基金中的投资方式(即私募fof)，80%以上的投资基金资产应投资于已备案的私募基金、公募基金或其他依法设立的资产管理产品。

事实上，私募fof的投资方式在市场上已经存在了很长时间，但是这次私募资产配置经理的加入，一方面使得私募fof的分类和指导方针更加清晰。更重要的是，私募资产配置基金的管理者可以跨资产配置资金，即根据不同的投资需求，在不同的资产类别之间配置资金，包括证券、股权资产、收益权和实物资产等基础资产，以促进风险和收益的平衡。

当然，可以看出，虽然私募基金管理人在一定程度上给行业带来了发展活力，但由于进入门槛相对较高，例如，要求有一个兄弟私募基金管理人和至少一个由同一实际控制人控制的机构成为协会的普通会员，或者是注册三年以上且最近三年平均年管理规模不低于5亿元人民币的观察会员。因此，这个行业有其特殊性，一些不擅长资产配置的私募股权机构不应该轻易转换。据估计，这类经理的总数将被归档。

另一个值得关注的重点是，与私募基金相对应，2019年2月22日，中国证监会公开征求了《证券基金操作人员产品指引》(征求意见稿)的意见，这也是去年10月《证券期货操作人员私募资产管理办法》中关于基金操作人员产品相关规定的系统化，是我国第一部基金操作指南。

如果《征求意见稿》出台，有望缓解fof模式面临的筹资困境。2018年新的资产管理条例停止了基金的多重套现，这也导致了最初的私募fof模式在筹资方面面临困难。与传统的fof模型相比，私募mom模型相当于一个多资产管理集合，更适合各种机构客户的个人投资需求，并且在仓库调整方面具有灵活性。它可以使银行和保险资金成为私募基金的重要资金来源，并进一步开放与资产管理机构的合作。

据相关机构统计，mom产品的市场增长了/0/，自2013年以来，共私募了111种mom基金产品，其中只有2种是2018年成立的。

3.多点开花，重塑市场价值

回到房地产私募股权基金，截至2019年3月底，已有75，348只私募股权基金备案，部分参与房地产投资的私募股权基金(成立于2019年1月1日)已被意见指数筛选出来，呈现出多管齐下的特点。

具体来说，根据意见指数的统计，新成立的私募股权基金主要通过纯股权投资于作为基础资产的房地产。其中，公寓、ppp、旧建筑和商业广场是首选目标。

以高河资本为例，重点关注商业地产基金和专业资产管理。仅在2019年第一季度，就有四只私募股权基金成立并备案，包括高和太阳宫商业M&A私募股权基金一号、高和太阳宫商业M&A私募股权基金二号、高和李淳风商业M&A私募股权基金二号和高和洲广场M&A合约私募股权基金一号

此外，澳源集团以珠海市香洲区千山街翠微村旧房改造项目为标的基础资产进行融资。根据周边市场价格和项目情况，预计总销售收入为188.6亿元，开发建设总成本为112.04亿元，净利润为25.91亿元，销售净利润率为15.44%。

根据计划，预计2019年10月开业后，第一批20%的销售目标可以很快实现，即销售额37亿元；2020年，销售收入将达到81亿元。项目销售回报优先偿还私募股权投资的本金和收益，并支付项目费用。该项目两年内可实现投资回报98亿元，是1.25亿元投资额的78倍。

此外，第一季度私募股权基金和房地产的组合包括格非资产和融创中国。前者以房地产基金的形式收购了融创中国在上海的内环综合项目。该项目是香溢花城的两处商业地产，总建筑面积约66000平方米。

典型房地产私募股权基金案例分析

2019年第一季度，在注册的房地产私募股权基金中，视点指数也发现了一个熟悉的数字。大发地产于2018年10月11日在香港证券交易所上市，并于2019年1月30日将其位于广东省清远市的大发龙跃四季花园项目作为资产，以筹集开发建设资金。

大发地产在香港的公开募股部分认购不足，只有约32%的认购，筹集的净资金只有约7.4亿港元。处于融资底部的房企很难支持大发地产三年内1000亿元的销售目标。2018年，大发地产及其关联公司的合同销售额仅为125.23亿元。

在行业内，大发地产是一家典型的中小型住宅企业。一方面，合同销售规模相对较小，相应的话语权不高。在融资困难的背景下，在香港上市和拓宽融资渠道成为少数选择。然而，就大发上市的净融资而言，这仍是杯水车薪。

因此，在第一季度，大发继续与私募股权基金合作。2019年1月30日，深创资产作为发行人向市场募集了深创资产——大发集团珠江三角洲第一私募股权投资基金。从基金产品来看，它是一只以住宅项目为标的资产的典型基金，资金用于大发市清远英德区大发龙跃四季花园的开发建设。

根据视点指数，大发地产于2018年8月15日赢得大发龙跃四季花园，总价1.06亿元，底价1687元/平方米，溢价52%。该地块原为英德市机电排灌管理站，因破产被英德市国土资源局收回。出售的土地只有50年的使用寿命。目前，该项目周边建筑均价为8500元/平方米。

根据募集资金的规定，深圳市宇科实业发展有限公司(大发地产)49%的股权转让给基金管理人，上海凯悦房地产有限公司回购了到期持有的深圳市宇科的股权。在基金存续期间，深圳宇科持有的英德项目公司100%股权质押给基金，还款来源为股权转让和项目销售/转让收益。

虽然房地产业正在加速转型和洗牌，但房地产作为资本密集型产业的属性并没有改变。因此，未来不仅是住宅项目，还包括购物中心、办公楼、物流地产和长期租赁公寓。相信房地产市场板块的资产管理特征将逐步释放，为私募股权基金预留的空空间将进一步加大。

房地产投资信托基金公开发行或提前开放，房地产私募基金的发展前景

与房地产行业正在经历的更新迭代相一致，房地产私募股权基金也在经历转型升级，它们也需要以更为发达的眼光来规划未来。

首先，在资金筹集方面，大部分传统的房地产私募股权基金都是通过股权融资、委托贷款、信托贷款、收益权转让等借款方式实现对房地产的债务投资。

如上所述，2018年2月12日之后，中国资产管理协会停止了对债权私募基金的备案，导致以债权融资为主营业务的房地产基金融资困难。因此，无论是出于业务转型的需要还是政策要求，房地产私募股权基金的债务投资方式在未来都将变得不可持续，股权投资将成为转型的方向。

同时，作为房地产投资，自然要跟上房地产的发展趋势，即跟随房地产市场从住房+增量市场向存量资产+长效机制的转变。换句话说，持有和经营现金流稳定的房地产将具有更大的潜力，成为房地产私募股权基金的投资选择。

回到管理上来，对于房地产私募基金来说，最重要的是关注两个基金和项目。首先，在基金方面，基金经理应加强对房地产行业尤其是项目的识别能力，做好项目管理和风险控制，以确保未来退出后有更好的投资回报。

在项目中，我们应该以更加积极的态度参与被投资项目的管理，如资产优化、运营、融资结构优化等。，从而通过丰富项目内涵达到资产增值的目的。

最后，虽然reits的公开发行尚不成熟和完善，但金融监管部门正在积极推进。我相信在不久的将来，推出房地产投资信托基金可以为私人房地产基金提供一个良好的退出渠道。

据媒体报道，2019年3月，上海证券交易所召开了券商和公募基金会议，鼓励机构准备申报公募房地产信托投资基金的reits项目，以期启动上海证券交易所首批试点项目。据知情人士透露，试点项目应与政策导向相关，并鼓励向北京、上海、广州、深圳、六安、海南、长期租赁公寓等相关项目申报。

虽然最终试点的启动尚未得到监管部门的批准，但在一定程度上，它表明，作为一种创新的股权证券化工具，公募reits有望成为推动房地产资产管理新时代，实现房地产价值释放和回收的主要推动力。

来源：广州新闻直播